作者简介：邱兆祥，北京市习近平新时代中国特色社会主义思想研究中心特聘研究员、对外经济贸易大学教授；曹宇，对外经济贸易大学金融学院博士生；刘永元，北京市习近平新时代中国特色社会主义思想研究中心助理研究员，国家开发银行助理研究员。

金融是资源配置和宏观调控的重要工具，现代金融体系在促进“双循环”高质量新发展格局中具有极其重要的作用。加快构建与“双循环”相适应的现代金融体系，已是我国当前金融改革和发展的重中之重。针对我国现行金融体系存在的结构失衡和配置效率不高等问题，构建高效服务“双循环”新发展格局的现代金融体系，应着力抓好构建现代化的应急融资体系、现代化的金融市场体系、现代化的金融产品体系和与国际接轨的金融基础设施体系等方面的工作。

年以来，习近平总书记在不同场合多次强调“加快形成国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。现代经济活动是一个循环体系，生产、流通、分配、消费、投资等环节需要有效连接，才能构成现代经济平稳运行的闭环。因此，无论是内循环、外循环或是“双循环”经济体系，其关键就在于打破从生产到消费过程中的要素分割和壁垒问题，使经济活动能够持续平稳的畅通和循环下去。金融是金融资源配置和宏观调控的重要工具，现代金融体系是构建“双循环”新发展格局的核心引擎，金融机构在合理配置金融资源的同时，能带动人流、物流、信息流及其他生产要素随之聚集和配置，形成“物跟着钱走”的市场化配置机制，从供给和需求两端刺激生产和消费，进而提升经济体系的循环效率。加快构建与“双循环”相适应的现代金融体系的关键，在于通过“三率”（利率、汇率和国债收益率）的市场化改革，推动金融要素在国内外市场上双向自由配置，为各类市场主体在更大范围参与“双循环”提供更高质量、更有效率、更为稳定的金融服务。这对于对冲新冠肺炎疫情冲击、维护经济金融稳定和促进经济高质量发展具有极其重要的意义。加快构建高效服务“双循环”新发展格局的现代金融体系，已是我国当前金融改革和发展工作的重中之重。

一、现代金融体系在支持“双循环”新发展格局中的重要作用

金融是现代经济的血脉，血脉通，经济增长才会通畅。现代金融体系具有高度适应性、市场化、国际竞争性、普惠性、科技驱动型等基本特征,能为实体经济提供更为精准的价格配置信号，在促进“双循环”高质量新发展格局中发挥极为重要的支持作用。

（一）现代金融体系是助力经济“内循环”的稳定器

习近平总书记强调，“金融稳，经济稳”“金融安全是国家安全的重要组成部分”。金融稳定是畅通国内经济循环的的基础，构建现代金融体系的重要目标是提升跨周期调节能力，为经济要素循环提供相对通畅和稳定的金融环境。马克思货币金融理论指出，金融具有二重性，即社会性和自然性。金融即资金融通是一种与货币流通、信用活动及与之相关的经济行为，具有鲜明的社会属性。金融作为社会资源配置的工具或手段还具有另一种特殊的属性，即自然性。金融的“两重性”决定了金融渗透到国家治理、企业生产和居民生活几乎所能涉及各个流通和循环的环节。如果金融体系不稳、不强，就容易受到内外部因素的冲击，经济社会稳定和国内经济循环也就无从谈起。

当前，我国经济“内循环”已经率先回暖，但在新冠疫情全球蔓延和贸易保护主义抬头等双重背景下，全球经济“外循环”压力短期内难以消除，并从供给和需求两端对“内循环”形成挤压。同时，我国经济“内循环”中的金融周期与经济周期的匹配难度加大。资本逐利性使得商业性金融机构以利润最大化为导向，容易形成“顺周期效应”，即在上行周期容易产生过度膨胀、资金空转和金融风险，在下行周期，会自动紧缩银根从而加剧经济衰退。从实践看，金融政策和金融行为的“忽松忽紧”不利于企业的正常生产运转。因此，构建具有跨周期调节功能的现代金融体系是稳固“内循环”的一个关键环节。一是金融体系决定一个国家资金的供给效率和供给成本，现代金融体系的典型特征是低中介成本的融资体系。融资难、融资贵是当前阻碍经济循环的主要制约因素，通过利率市场化改革改革，能够引导长期融资成本下行，进而推动金融周期与经济周期相匹配，增强经济循环的通畅性与稳定性。二是现代金融体系是科技型、普惠型的金融体系，现代金融与数字科技结合，通过大数据、云计算、互联网等金融科技手段，能够优化金融市场匹配效率，推动解决资金供需两端的信息不对称性，提升和扩大金融的可得性和普惠性，助力中小微企业、绿色企业等短板领域更加便利地接入国内资金融通的“内循环”。三是供给和续期是天然相互作用的有机整体，金融机构通过利率、汇率等中间金融工具能同时影响总需求和总供给，并反过来影响金融体系。现代金融体系既能支持经济结构性改革，又能有效激发市场需求，从而加快推动供给体系、需求体系和金融体系形成相互支持的三角框架，进而助力构建一个相对稳定的“双循环”新发展格局。

图1｜金融体系、需求体系、供给体系三角框架关系图

（二）现代金融体系是促进经济“大循环”的加速器以内循环为主的“双循环”新发展格局是对外向型经济格局的修订和转型。改革开放初期，我国制定了“依赖国际大循环开启国内市场化改革”的外向型发展战略，积极融入经济全球化的发展浪潮，并发展成为全球第二大经济体。但是，随着贸易单边主义、保护主义等逆全球化趋势显现，出口导向型经济体系已经难以适应新形势、新变化和新格局。一是年金融危机后世界经济持续低迷导致全球外需出现严重萎缩，迫使经济动能从“出口—投资驱动模式”向“内需—创新驱动模式”转型升级。“两头在外”贸易模式存在陷入“比较优势低水平陷阱”之中的危险。二是中美在政治、经济、意识形态等领域的冲突导致技术和金融领域“卡脖子”问题凸显。短期看，关键核心技术要逐步推动国内替代，关键零部件要做好备份。长期看，技术发展必须从引进消化向自主创新模式转变。三是我国具备超大规模的市场优势和门类齐全的现代工业体系，但受制于区域分割、市场壁垒、商品竞争力等因素，内需潜力未能得到有效发挥，必须通过以开放促改革，全面强化国内分工体系升级，形成“以内促外”的新格局。从金融视角看，发展格局的转变实际上是要素资源配置格局的转变。金融活，经济活，金融体系和经济体系之间存在耦合作用关系。从理论上讲，一国最优的动态金融体系应适应于本国产业结构发展特征和经济发展阶段，超前或滞后这两个决定性因素，都会削弱该国的金融配置效率和经济循环效率。激发经济大循环的关键在于构建现代产业和现代金融之间良性互动的中长期协调发展机制。构建现代金融体系的过程实际上是金融结构、金融产品在内的金融体系进行相适应的重塑和调整的过程，从而支持整个循环体系由外向内迁移，并逐步形成以内需为主的、内需带动外需、内部产业链和外部产业链相互促进的双循环格局。一是产业链供应链通畅是高质量国民经济大循环的基础，关键在于产业基础再造和产业链提升。现代金融体系作为国家宏观调控体系中的重要工具，现代金融与现代科技深度融合，能够聚焦国家产业结构调整的方向，引导资金和资源向关键零部件、“卡脖子”、核心技术等产业链集聚，从而突破产业链短板，并加速产业结构和经济结构的转型升级。二是现代金融体系有助于扩大有效投资。现代金融的本质是跨时空的价值交换，资金循环能够带动经济循环。现代金融体系具有融通资金和金融中介功能。金融机构通过产品创新，降低资金流通中的交易成本，加速居民储蓄转化为投资的循环进程，加速资本形成，提升人均资本存量，放大经济循环中的“投资效应”。三是现代金融具有价值发现和信息传递的功能，资金链和创新链的紧密结合，能够辨别和定位核心技术和领先技术，筛选出代表未来发展方向的行业，为经济资源跨时间、跨地域和产业转移提供了方法和机制，推动产业链在区域间的合理布局中实现规模经济和集聚经济。四是现代金融体系是普惠性金融体系，能够利用金融的手段在促进传统消费的同时，积极培育汽车金融、健康消费、绿色消费等新型消费场景，着力通过互联网、大数据等技术解决国内市场分割问题，为建设多层次、多领域、全环节的经济循环提供消费市场保证。（三）现代金融体系是国内国际“双循环”的连接器“双循环”与对外开放程度具有很强的相关性，“双循环”既强调以内需为主的国内“大循环”，也强调国内循环和国外循环的相互促进。马克思指出，开放是生产力和生产技术得以传播和发展的前提，也是迫使各国通过开放提高竞争力，进而推动世界分工和世界经济一体化的过程。从全球“外循环”的实践看，全球发展格局正处于加速裂变期，全球化的收益和成本、红利和分配正面临重塑。在“两个大局”的背景下，现代金融体系必须在全方位格局下进行重构，以金融市场的扩大开放为重要纽带，更好利用国内、国际两个市场的金融资源，助力构建中国“内循环”与全球“外循环”的新型良性互动模式。加快构建与高水平开放相适应的现代金融体系，是助力形成“双循环”新发展格局的重要连接点和驱动力。从实践看，我国深化金融供给侧机构性改革的重点方向就是扩大金融开放水平，打破资金循环中的政策、体制壁垒。习近平总书记强调，“扩大金融高水平开放，提高开放条件下经济金融管理能力和防范金融风险能力，提高参与国际金融治理能力”。一方面，扩大金融开放能够增加有效资本规模，提升投资效率。通过股市、债市等资本市场开放，可以吸引国外养老金、保险资金等中长期资本参与国内经济循环的重点领域建设。同时，大规模的境外低利率资本流入有利于降低国内贷款利率水平，推动国内各种要素价格水平与国际接轨，降低实体企业的融资成本。另一方面，通过扩大开放有序降低金融机构的准入门槛，有助于吸引境外优质的金融机构来华设立分支机构或者合资子公司，发挥“鲶鱼效应”，提升国内金融机构的配置效率和竞争力。同时，通过鼓励鼓励金融机构在“一带一路”沿线布局和推动人民币走出去，有利于提升中国金融机构的定价权和国际竞争力，从而更好促进国际“外循环”。二、构建现代金融体系重在提高服务“双循环”的配置效率 　　当前，尽管我国已经初步建立了现代金融体系的基本框架，金融业总资产规模、金融业增加值占GDP比重等总量指标处于全球较高水平。但现行金融体系存在结构失衡和配置效率不高的问题，难以高效支撑“双循环”新发展格局的构建。（一）金融资源配置不平衡，对部分领域的金融服务不充分长期以来，我国是以银行为主导的金融体系，但由于“双轨制”经济改革及国家干预等金融抑制因素的影响，存在或多或少显性或隐形的准入壁垒，金融要素的自由流动受限制，阻滞实体经济循环的正常运转。一是政府实施了“不对称市场化”，即产品市场完全放开，而要素市场普遍扭曲，刻意压低要素价格而进行资金配置，使得金融资源过多向国有部门集中，金融资源的成本在流动和循环过程中层层增加。同时，金融机构在配置金融资源时普遍存在“规模偏好”和“所有制偏好”，金融供给呈现“国有企业多、民营企业少”“大型企业多、小微企业少”，民营企业和小微企业占用的金融资源与其创造的产出之间出现严重错配，削弱了金融体系的配置效率。而且，国有企业的融资成本要显著低于民营企业，使得不少国有企业成为银行贷款转移到民营企业和中小微企业的“中间贷款者”，进一步增加了民营企业参与“双循环”的融资成本。二是金融服务覆盖度地区差异较大，削弱了“内循环”的配置效率。从区域协同角度看，金融机构和金融资源主要集中在东部发达地区，中西部地区的金融资源分配和人均资本存量严重不足，各地的金融和产业的耦合优势因而未能得到充分发挥。从城乡二元结构来看，农村地区的中小金融机构的供给严重不足，基础金融覆盖率有待提升。同时，现代农业集约化、全产业链化扩大生产对保险、期货、证券、银行的综合金融服务的需求尚未得到有效满足。三是金融体系的定价能力普遍较弱，风险偏好过于保守，金融资源大多流向能够抵押的基础设施、房地产等传统产业，并对“轻盈利、重技术、重研发”的高新技术、节能环保领域形成较为严重的挤出效应，造成资金在低端产业进行低效率的资金空转。如下图所示，-年，中国房地产行业贷款（房地产企业贷款和个人按揭贷款）从亿元增至亿元，翻了近10倍。年，房地产行业新增贷款占银行新增贷款比重为31.2%。巨额债务以房地产作为抵押，构成金融市场的信用基础，一旦经济下行造成大规模断贷，引发房价下行和巨量抛售，会对经济循环和金融稳定产生系统性冲击。

图2｜-年中国房地产行业银行贷款和占比统计图

（二）资本市场发展滞后，金融体系结构性问题突出

资本市场具有风险定价的功能，能够打破新经济在融资环节的“价格歧视”，引导要素资源流向“内循环”中的经济新动能。西方国家通常根据融资结构比例将一国金融体系分为“银行主导型金融体系”和“市场主导型金融体系”。中国将融资方式分为“直接融资”和“间接融资”，直接融资通常包括债券和股票融资，间接融资主要包括银行贷款。长期以来，我国资本市场建设显著滞后于实体企业的融资需求，金融体系存在“一条腿长，一条腿短”结构性问题，集中表现为以下几点：一是间接融资比重开始出现逆势上升趋势。—年，中国间接融资比重已从95%陆续降至76%，但在年后，中国间接融资比重出现逆势增长，年甚至高达95%，说明实体经济的融资渠道过于单一，主要集中于银行贷款，其它融资渠道不畅。商业银行的信贷产品过度依赖抵押担保，一些名股实债的金融产品创新又容易造成实体经济负债率持续攀升的风险。二是直接融资比重过低，滞后于经济发展需要，且近年有持续下降的趋势。数据显示，境内实体企业股票筹资额占同期新增社会融资额的比重已从年的7.0%下降至年的1.5%，资本市场股权融资的功能显著弱化。三是直接融资体系内部产品结构失衡。上市公司股权融资比例持续下降，债券融资虽然总量增加，但企业债和公司债占比偏低，大量债权性质的短期债券加剧了上市公司的流动性紧张问题。资本市场结构层次发展不足，新三板、科创板的交易量和活跃度还不高，企业排队上市周期长，难以为科技创新型企业的技术研发提供配套的中长期股权融资。

图3｜—年中国直接融资占比统计图

（三）金融服务实体经济效率较低，社会融资成本较高中国的银行渗透率、保险深度密度和资本市场影响力与国际发达国家相比仍处于较低水平，金融供给难以满足市场主体参与“双循环”中的差异化融资需求。一是各类金融机构普遍追求全面业务和规模扩张，主业不突出，在客户基础、业务结构、产品组合等方面同质化严重。一些城市商业银行、农村信用社等普惠性金融机构定位不清，造成金融资源过度浪费。二是金融机构服务实体企业的手段不够丰富，出现“过度竞争”与“服务空白”并存局面。大型客户多头授信、过度授信等浪费金融资源的现象较为普遍。普惠性金融服务发展滞后，针对小微企业和个人的金融产品和服务种类偏少。三是货币传导政策不畅，金融体系内部资金空转、层层嵌套的问题突出，推高了资金成本，银行体系对实体经济的利润存在“掠夺”效应。如下图所示，中国银行业的税后净利润从年的亿元增至年的亿元，年均复合增速高度18.5%，远高于实体企业3%-4%的利润增速。贷款利率长期维持在4.5%以上，中小微企业的贷款利率普遍高达6%以上，国内实体企业的融资成本显著高于一般国家的水平。而且，金融机构普遍追求“短、平、快”的资金配置方式，新增短期流动贷款占比高达80%以上，导致一些企业“短债长用”，一旦金融信用紧缩容易引发企业的流动性问题。

图4｜—年中国银行业税后利润增速与GDP增速统计图（亿元；%）

三、构建高效服务“双循环”新发展格局的现代金融体系的主要路径

构建“双循环”新发展格局的关键在于优化资源配置方式，在金融领域集中体现在资金自由流动，资金流动的载体主要包括金融机构、金融市场和金融产品，这也是金融供给侧改革的重中之重。针对我国现行金融体系存在的结构失衡和效率不高等问题，构建高效服务“双循环”新发展格局的现代金融体系，应着重抓好以下几个方面的工作。

（一）构建现代化的应急融资体系，为“双循环”提供常态化跨周期的金融支持

中央政治局会议提出，构建疫情防控和经济社会发展的中长期协调机制。从供给端看，构建“双循环”经济体系过程中的首要任务是要千方百计疏通经济循环过程中的各类闭塞和节点，发挥金融机构在支持“六保”“六稳”中的跨周期调节作用，推进各类市场主体复工复产达产，为疫情防控和畅通经济循环提供更加便利的应急融资支持。一是人民银行要继续扩大PSL、再贷款规模，引导金融机构将低成本资金流向医疗卫生补短板、防疫抗疫等重点领域和系统重要性企业，支持呼吸机、疫苗等领域国内研发和产品出口，助力构建人类健康命运共同体。二是政策性金融机构要探索设立应急融资体系和应急授信“绿色通道”。三大政策性银行要依托国家信用，通过发行低成本的政策性金融债券募集资金，并根据自身业务定位，统筹设立复工复产、制造业、稳外贸、三农等专项贷款，优先将资金配置到能源供应、先进制造、健康医疗、新基建、外贸转内需等关系经济循环命脉的行业和领域，并带动上下游、大中小、产供销全产业链复工复产达产。三是商业性金融机构要转变经营理念与方式，牢固树立与实体企业共生共荣的跨周期调节理念，探索建立健全新型银企合作关系。监管机构要鼓励商业性机构在逆周期时期进行合理让利，并探索在税收等方面给予优惠政策，引导金融机构与实体企业在中长期内互惠互相利。要充分发挥保险保障功能，在防灾、减灾和救灾等方面发挥更为重要的作用。

（二）构建现代化的金融市场体系，提高金融结构与实体经济结构的匹配度资本市场能够给予创新型企业发展乃至创新型国家建设提供强劲支持。因此，我国金融供给侧改革的主要方向就是构建与“双格局”相匹配的多层次的金融市场，提升金融体系与经济高质量发展的适应性和协调性。一是强化资本市场的基础制度建设，提升直接融资比重，构建直接融资和间接融资均衡发展的金融体系。探索沪港通、沪伦通模式向其它国际金融交易市场延伸，丰富债券市场的产品和层次，增加风险资本供给，强化现代金融的创新催化剂功能，大力发展VC、PE等非标准股权市场，建设有活力、高效率、功能健全的现代化资本市场，为产业链和供应链循环提供更多股权融资渠道和中长期资本。二是以服务实体经济需求为导向，构建广覆盖、有结构差异、分工合作、功能互补的现代银行体系，适当增加中小金融机构数量和业务比重，多措并举提升金融机构的资本金规模，探索成立专门服务小微企业的全国性或区域性政策性金融机构，并给予合理的政策倾斜，提升中小企业参与“双循环”的金融可得性。三是建立市场化、规范化的金融准入和退出机制，继续扩大金融业对内对外开放水平，引入优质外资金融机构和成熟专业的金融产品，鼓励金融机构之间的合理重组并购，提高国内金融机构的国际竞争力和风险防控能力，更好地满足实体经济高质量参与“双循环”的融资需求。四是积极推进人民币国际化，鼓励中资金融机构为“一带一路”项目提供跨境人民币投资、贸易、结算等综合金融服务，并抢抓机遇打造全球人民币金融资产配置中心。（三）构建现代化的金融产品体系，提升金融供给经济“双循环”的配置效率构建现代金融体系的关键是要通过金融产品创新、模式创新，推动建立现代化的综合金融体系，提升金融精准服务实体企业参与“双循环”的能力和水平。一是构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多层次金融支持服务体系，积极开发差异化、科技型、普惠性的金融产品，鼓励金融机构创新“线下”向“线上”转型，有效增强金融供给的适应性和灵活性，不断满足人民群众日益增长的财富管理、消费信贷、远程交易等引致金融需求。二是运用区块链、大数据等金融科技手段驱动金融创新，依托产业链核心企业的信用以及物流、信息流、资金流闭环，探索为上下游科技型企业提供订单融资、应收应付账款融资等适应现代循环经济创新活动要求的产业链和供应链金融产品。三是金融机构要建立竞争中性和所有制中性的客户准入体系和风险定价体系，让制造业、民营企业、“三农”、小微企业等重点领域和薄弱环节的市场主体能够通过公平、公正的竞争获取金融资源和参与“双循环”。四是创新开展基础设施REITs+组合融资模式，以存量带动增量投资。在深交所和上交所积极开展相关试点和推广工作，构建“规划贷款+中长期建设贷款+基础设施REITs退出”的全生命周期循环融资体系。（四）构建与国际接轨的现代化金融基础设施体系，确保金融体系高效安全运行现代金融体系具有“稳定器”和“减震器”的作用，要通过制度建设、组织建设和机制建设，妥善应对经济金融发展面临的各类风险挑战，为“双循环”提供稳定的金融环境。一是加快构建现代化的金融法律体系。全面梳理现行金融规范、规则，对市场准入、治理运营、跨境交易、跨境监管、市场退出等方面做出系统性规范，为金融服务实体经济特别是民营企业提供具有稳健、清晰、透明并可执行的法律基础。二是建立现代化的金融指标体系、政策体系和绩效评价体系。相关监管部门要优化金融机构的效率考核指标，引导金融机构把发展目标更多地与“质量”“效率”“绿色”“普惠”等经济循环过程中的短板挂钩，切实把新发展理念转变为现代化的金融治理能效。三是建立现代化的信用评级、税收、会计、审计等金融中介机构体系，推动建立专业化、与国际接轨的信息披露制度，提升交易透明度，降低经济运行过程中产生的各类交易成本。四是构建现代金融宏观调控体系，疏通政策传导机制，确保货币信贷、财政政策、社会融资、利率水平等宏观金融调控指标综合平衡，形成金融高效服务“双循环”的政策合力。五是构建现代化金融风险防控体系，建立“宏观审慎管理+微观行为监管”两位一体的监管框架，建立逆周期资本缓冲机制，在国际金融要素“大循环”的基础上，构建有效预警及阻断机制，主动应对国际金融市场震荡，确保我国金融体系安全高效运行。邱兆祥教授任教于对外经济贸易大学金融学院，兼任西南财经大学等高校的金融学教授和博士生导师。年因其学术成就和学术影响而作为代表人物之一入选《百年中国金融思想学说史》，并于年度荣获“中国金融学科终身成就奖”。预览时标签不可点收录于话题#个上一篇下一篇


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